本文采用申银万国行业板块划分方式，对SW钢铁及相关板块财务指标数据进行对比，着重分析钢铁相关板块在盈利能力、偿债能力、成长能力和运营能力四个方面的差异。在盈利能力对比中，选取银行、煤炭、钢铁、水泥、通用机械、专用设备、金属制品、汽车整车、白色家电、房地产等十个行业板块，既能反映钢铁产业链的利益分配格局，又能反映出金融行业与传统工业行业利益分配格局；在偿债能力、成长能力和运营能力对比中则没有对比银行板块，主要是考虑商业银行与一般制造行业经营性质差异较大，可对比性较差。

1盈利能力分析

盈利能力是企业正常运营状态下赚取利润的能力。钢铁产业链中利润的分配格局直观地反映为各板块的盈利能力，选取销售净利率、总资产净利率、净资产收益率以及三项费用占营业总收入的比率等指标进行分析对比。

1.1销售净利率对比

2015年前三季度，SW钢铁销售净利率仅为-2.84%，同比下降3.41个百分点。SW钢铁销售净利率自2009年以来一直处于上下游板块最低位置，远低于其他板块。其他板块销售净利率，SW煤炭开采2.98%，同比下降4.65个百分点；SW水泥制造5.15%，同比下降5.35个百分点；SW通用机械5.31%，同比下降1.81个百分点；SW金属制品3.99%，同比提高0.2个百分点；SW专用设备3.96%，同比下降1.47个百分点；SW汽车整车6.29%，同比提高0.25个百分点；SW白色家电8.95%，同比提高0.9个百分点；SW房地产开发9.37%，同比下降1.71个百分点；SW银行37.88%，同比下降2.85个百分点。2015年前三季度销售净利率提高的只有SW金属制品、SW白色家电和SW汽车整车三个板块，而下降的板块有七个。

在各行业板块中，SW银行销售净利率最高，远高于其他板块。SW银行销售净利率持续多年稳定在40%左右，是其他板块销售净利率的几倍甚至十几倍。SW房地产开发销售净利率稳定在10%-15%之间，呈缓慢下降趋势，但仍然高于除银行以外的其他板块。SW钢铁销售净利率最低，已经处于亏损状态。

分析各行业销售净利率变化趋势，可以初步得出以下结论：一是SW银行销售净利率远高于其他行业，银行业攫取了价值链上的超额利润，而工业行业长期处于微利甚至亏损状态；2015年前三季度，SW银行板块16家上市公司实现净利润10385.71亿元，而其他九个板块524家上市公司实现净利润仅1585.29亿元。二是自2008年以来，工业行业销售净利率呈现下降趋势，2008年前三季度SW煤炭开采销售净利率在20%以上，2011年前三季度SW煤炭开采、SW房地产开发和SW水泥制造销售净利率达到15%左右，2015年前三季度仅SW房地产开发销售净利率略高于10%，其他板块均在10%以下，工业行业板块与银行板块之间销售净利率的差距仍在扩大，银行与工业企业争利的趋势持续下去必将影响工业企业生存，更谈不上创新和发展。

1.2总资产净利率对比

总资产净利率是指公司净利润与平均资产总额的百分比，该指标反映的是公司运用全部资产所获得利润的水平，即公司每占用1元的资产平均能获得多少元的利润。该指标越高，表明公司投入产出水平越高，资产运营越有效，成本费用的控制水平越高。

2015年前三季度，SW钢铁总资产净利率为-1.36%，同比下降1.72个百分点。其他板块总资产净利率由高到低分别是SW白色家电6.37%，同比下降0.5个百分点；SW汽车整车5.12%，同比下降0.33个百分点；SW金属制品1.96%，同比下降0.39个百分点；SW水泥制造1.39%，同比下降2.22个百分点；SW通用机械1.63%，同比下降0.77个百分点；SW房地产开发1.48%，同比下降0.06个百分点；SW煤炭开采0.77%，同比下降1.97个百分点；SW专用设备1.10%，同比下降0.71个百分点；SW银行0.93%，同比下降0.09个百分点。对比的十个板块总资产净利率均有所下降。

2008年以来，除SW白色家电、SW汽车整车和SW银行以外，其他板块总资产净利率波动下降，SW白色家电和SW汽车整车保持较高的总资产净利率，SW银行总资产净利率一直保持在较低水平，仅略高于SW钢铁，主要是SW银行板块总资产规模庞大。2015年前三季度SW银行板块16家上市公司总资产规模高达117.23万亿元，而其他九个板块上市公司总资产规模只有11.06万亿，不足银行板块的十分之一，SW银行总资产净利率低主要是总资产规模大摊薄了总资产净利率。而SW钢铁总资产净利率在近几年一直处于最低水平，则是受净利润太低影响。2015年前三季度，SW钢铁净利润为-207.47亿元，比上半年亏损扩大163.34亿元，在对比的十个板块中是唯一亏损的板块。SW钢铁与资产规模相当的SW煤炭开采以及资产规模较小的SW汽车整车相比净利润差距很大。

1.3净资产收益率对比

净资产收益率又称股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的百分比，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。该指标越高，说明投资带来的收益越高。

2015年前三季度，SW钢铁净资产收益率为-4.04%，同比下降5.12个百分点。十个板块中只有SW钢铁净资产收益率为负，其他板块净资产收益率由高到低依次为，SW白色家电16.30%，同比下降2.23个百分点；SW银行13.24%，同比下降2.32个百分点；SW汽车整车11.44%，同比下降0.19个百分点；SW房地产开发6.85%，同比下降0.21个百分点；SW金属制品5.25%，同比下降0.71个百分点；SW水泥制造3.94%，同比下降4.89个百分点；SW通用机械3.26%，同比下降1.44个百分点；SW专用设备2.31%，同比下降1.53个百分点；SW煤炭开采1.04%，同比下降4.28个百分点。

SW白色家电和SW银行净资产收益率在上下游板块中处于较高水平，基本保持在15%左右，近几年明显领先于其他板块；SW煤炭开采、SW专用设备净资产收益率波动幅度较大，特别是近几年大幅下降，与总资产净利率变化情况相似；SW金属制品、SW汽车整车和SW房地产开发净资产收益率近三年比较平稳，没有出现其他板块的大幅下滑；SW钢铁净资产收益率自2008年以来波动下降，与上下游板块差距逐渐扩大，2015年前三季度净资产收益状况已经不及2012年，反映了钢铁板块的投资低收益现状。

1.4三项费用/营业总收入对比

商业银行财务报表中没有销售费用和财务费用，只有管理费用，与一般企业不同。这里用银行业的管理费用/营业总收入与其他九个行业三项费用/营业总收入进行比较，从而反映不同行业之间总费用占营业收入比重之间的差异。

2015年前三季度，SW钢铁销售费用/营业总收入为1.86%，同比上升0.43个百分点；管理费用/营业总收入为3.59%，同比上升0.69个百分点；财务费用/营业总收入为3.01%，同比上升1.03个百分点。三项费用合计占营业总收入的比率为8.46%，同比上升2.15个百分点。上下游其他板块三项费用/营业总收入波动上升，其中SW煤炭开采17.23%，同比上升3.9个百分点；SW水泥制造18.22%，同比上升3.31个百分点；SW通用机械17.10%，同比上升1.09个百分点；SW专用设备19.17%，同比上升3.05个百分点；SW金属制品11.68%，同比上升1.08个百分点；SW白色家电17.88%，同比下降0.25个百分点；SW房地产开发10.29%，同比下降0.68个百分点；SW汽车整车10.02%，同比下降0.56个百分点；SW银行管理费用/营业总收入为25.65%，同比下降1.22个百分点。

与上下游板块相比，SW钢铁三项费用/营业总收入一直处于较低位置，说明钢铁板块三项费用控制较为稳定。主要得益于SW钢铁销售费用和管理费用占营业收入比重均处于各行业最低位置；财务费用占比明显上升，2015年前三季度上升较为明显，说明2014年底以来国家一系列降准降息等降低企业融资成本政策并未真正惠及到钢铁企业。

通过反映企业盈利能力的销售净利率、总资产净利率、净资产收益率和三项费用/营业总收入四个指标的对比，可以初步得出以下结论：

（1）SW银行板块在盈利方面具有明显优势，销售净利率长期处于传统工业行业的几倍甚至十几倍，银行业攫取了超额利润，形成了与工业企业争利的局面。在国家经济产业结构中，传统工业行业相对于金融业处于明显的劣势地位，如果不通过改革改变金融业对传统工业行业的强势地位，仅仅依靠工业企业自身改革难以改变利益分配格局。钢铁相关的传统工业行业盈利能力持续下滑，全产业链利润流失，同时产业链各行业间利益分配分化较为严重。

（2）自2008年前三季度以来，SW钢铁销售净利率、总资产净利率和净资产收益率三个指标均处于相关行业板块中最低的位置，表明SW钢铁的盈利能力明显弱于其他板块，并且差距逐年扩大；但是SW钢铁三项费用/营业总收入在相关板块中占比最低，说明SW钢铁三项费用控制相对较好，然而近两年也出现明显上涨，特别是财务费用占比一再上升，财务负担重已经成为吞噬钢铁企业利润的重要因素。

（3）虽然SW水泥制造与SW钢铁同属于当前化解产能过剩矛盾的主要行业，但是SW水泥制造板块仍保持5.15%的销售净利率，在2011年前三季度甚至高达17.24%，超过SW房地产开发板块15.11%的销售净利率，SW水泥制造在产能严重过剩的情况下仍能保持较高的利润率，值得钢铁行业学习借鉴。

2偿债能力分析

偿债能力是指企业用其资产偿还长期债务与短期债务的能力，是反映企业财务状况和经营能力的重要标志。企业有无支付现金和偿还债务的能力，是企业能否健康生存和发展的关键。流动比率、速动比率以及资产负债率可以体现企业的偿债能力。

2.1流动比率对比

2015年前三季度，SW钢铁流动比率为0.62，同比下降0.02，已经连续五年下降，与上下游板块的差距较大。与上年同期相比，上下游板块中一个板块流动比率增长，六个板块下降，两个板块持平。增长的板块只有SW通用机械增长0.05至1.58；SW煤炭开采和SW白色家电与上年同期持平，分别为0.99和1.27；流

动比率下降的有SW水泥制造同比下降0.13至0.97，SW金属制品下降0.14至1.06，SW房地产开发下降0.03至1.64，SW汽车整车下降0.07至1.05，SW专用设备下降0.06至1.60。

上下游板块中，SW房地产开发、SW专用设备和SW通用机械流动比率较高，近三年均保持在1.5以上；SW煤炭开采、SW水泥制造、SW金属制品、SW汽车整车和SW白色家电流动比率在1-1.5之间，处于中等水平；SW钢铁流动比率自2009年以来一直低于1，2015年前三季度继续下降，钢铁板块偿还长期债务的风险仍然较大。

2.2速动比率对比

2015年前三季度，SW钢铁速动比率为0.39，同比增长0.02。与流动比率相似，SW钢铁速动比率同样处于上下游板块中最低的位置。其他板块速动比率由高到低依次为：SW专用设备1.21，同比下降0.05；SW通用机械1.10，同比提高0.05；SW白色家电1.13，同比提高0.03；SW煤炭开采0.87，同比提高0.10；SW汽车整车0.87，同比下降0.06；SW金属制品0.70，同比下降0.12；SW水泥制造0.57，同比下降0.07；SW房地产开发0.45，同比提高0.05。九个板块中，五个板块速动比率同比提高，四个板块同比下降。

除SW房地产开发外，上下游其他板块速动比率变化趋势与流动比率基本一致。SW房地产开发较低的速动比率与其较高的流动比率形成鲜明对比，反映了其流动资产中速动资产比例较低，不易变现的流动资产占比较高。2015年前三季度，SW房地产开发存货合计28432亿元，占流动资产的72.2%，而其他板块这一比例均在45%以下，其中最高的SW水泥制造为41.3%，最低的SW白色家电只有10.6%。而SW房地产开发货币资金占流动资产的比率只有13%，在上下游板块中最低。

2.3资产负债率对比

2015年前三季度，SW钢铁资产负债率为66.12%，同比下降0.23个百分点。上下游板块中，SW房地产开发资产负债率最高，高达78.15%，呈现连续上升趋势；SW钢铁次之，2015年有所下降；SW通用机械资产负债率较低，仍然低于50%。对比的九个板块中，五个板块资产负债率下降，四个板块上升。SW煤炭开采、SW水泥制造、SW房地产开发和SW汽车整车资产负债率分别上升1.23个百分点、1.05个百分点、1.48个百分点和1.09个百分点，SW钢铁、SW通用机械、SW专用设备、SW金属制品和SW白色家电资产负债率分别下降0.23个百分点、0.95个百分点、0.98个百分点、2.28个百分点和2.99个百分点。2009年以来，SW房地产开发、SW钢铁、SW煤炭开采资产负债率逐年上升，SW通用机械、SW专用设备、SW白色家电呈波动下降趋势。

在偿债能力对比中，SW钢铁流动比率和速动比率均远远低于其他板块，并且资产负债率较高，反映了SW钢铁偿债能力弱于其他板块。SW房地产开发虽然流动比率较高，但是由于速动比率较低，影响了偿还短期债务的能力，并且资产负债率大幅上升，偿债风险不容低估。SW煤炭开采近年来流动比率和速动比率均出现大幅下降，并且资产负债率大幅上升，反映SW煤炭开采偿债能力逐步下降。

3成长能力分析

成长能力是指企业未来发展趋势与发展速度，包括企业规模的扩大，利润和所有者权益的增加。企业成长能力反映了企业未来的发展前景，是随着市场环境的变化，企业资产规模、盈利能力、市场占有率持续增长的能力。

3.1营业收入同比增长率对比

2015年前三季度，SW钢铁营业收入同比下降25.59%，降幅同比扩大20.27个百分点，连续四年营业收入下降。从营业收入同比增长率的趋势看，各板块存在着趋势的一致性，即增幅的提高和降低方向一致，只是各板块增速的波动幅度不同。2009年曾出现多个板块营业收入增幅大幅下滑，随着四万亿投资的效果显现，营业收入在2010年出现大幅增长，2011年和2012年连续两年增速回落，2013年小幅增长，2014年之后多数板块增速回落。2015年前三季度，九个板块增速全部回落，其中七个板块营业收入同比下降，降幅最大的是SW钢铁，其次是SW煤炭开采同比下降24.44%，第三是SW专用设备下降17.3%，只有SW汽车整车和SW房地产开发板块略微增长，分别仅增长4.22和3.64%。

从营业收入增长率情况看，九个板块增速回落，七个板块同比下降，钢铁相关板块形势比金融危机后的2009年更加严峻，即使在2009年，只有五个板块营业收入同比下降。营业收入的大幅下降反映了各行业在扩大收入方面存在着普遍困难，一方面由于相关工业领域的产能过剩、需求不足带来的产品销量增长放缓，另一方面由于工业品价格持续下跌影响。

3.2利润总额同比增长率对比

2015年前三季度，钢铁上下游行业九个板块中，五个板块利润总额同比下降，四个板块同比增长，并且降幅普遍高于增幅。SW钢铁利润总额同比下降313.31%，降幅扩大307.19个百分点，已连续两年下降。其他板块利润总额下降的为：SW煤炭开采同比下降61.35%，降幅同比扩大39.33个百分点，连续四年大幅下降；SW水泥制造同比下降53.19%，上年同期为增长39.98%；SW通用机械同比下降29.92%，上年同期为增长12.65%；SW专用设备同比下降43.82%，降幅同比扩大13.63个百分点，也是连续四年大幅下降。利润总额增长的板块为：SW金属制品同比增长8.00%，增幅同比提高5.75个百分点；SW白色家电同比增长3.88%，增幅同比回落23个百分点；SW房地产开发同比增长11.94%，上年同期为下降1.77%；SW汽车整车同比增长9.17%，增幅回落0.28个百分点。九个板块中SW金属制品增幅略有提高，SW房地产开发利润总额由上年同期的下降转为增长，其他板块有的由增长转为下降，有的为降幅扩大，有的为增幅回落，反映当前各板块盈利增长已十分困难。

3.3资产总计相对年初增长率对比

资产是企业用于取得收入的资源，也是企业偿还债务的保障。资产增长是企业发展的一个重要方面，发展性高的企业一般能保持资产的稳定增长。资产总计相对年初增长率是企业本年资产增长额同年初资产总额的比率，反映企业本期资产规模的增长情况。资产总计相对年初增长率越高表明企业一定时期内资产经营规模扩张的速度越快。

2015年前三季度，SW钢铁资产总计相对年初增长3.91%，上年同期为下降0.75%；SW煤炭开采增长5.62%，增幅同比回落3.73个百分点；SW水泥制造增长3.97%，增幅同比提高0.27个百分点；SW通用机械增长7.44%，增幅同比回落0.75个百分点；SW金属制品增长12.19%，增幅同比回落3.21个百分点；SW专用设备增长5.01%，增幅同比提高0.74个百分点；SW汽车整车增长11.12%，增幅同比提高5.34个百分点；SW白色家电增长9.42%，增幅同比回落6.06个百分点；SW房地产开发增长30.67%，增幅同比提高17.44个百分点。2015年前三季度，资产总计相对年初增长率最高的是SW房地产开发，最低的是SW钢铁，与上年同期相比四个板块增速回落，五个板块增速提高。

通过营业收入、利润总额和资产总计相对年初增长率的对比，可以看出2015年前三季度各板块增长存在放缓的趋势，多数板块营业收入下降，利润总额降多增少，资产增速表现略好于收入和利润情况，成长能力普遍下降。

4运营能力分析

运营能力是指企业基于外部市场环境的约束，通过内部生产资料的优化配置而对财务目标实现所产生积极作用的能力，反映运营能力的主要指标有存货周转率、应收账款周转率及总资产周转率等。

4.1存货周转率对比

2015年前三季度，SW钢铁存货周转率为3.45次，同比下降0.56次。SW钢铁存货周转率在上下游板块中处于中等水平。其他板块中，SW煤炭开采存货周转率5.96次，同比下降1.41次；SW水泥制造1.28次，同比下降0.32次；SW通用机械1.34次，同比下降0.13次；SW金属制品2.33次，同比下降0.38次；SW专用设备1.32次，同比下降0.29次；SW汽车整车7.88次，同比下降0.71次；SW白色家电5.67次，同比增长0.17次；SW房地产开发0.17次，同比提高0.03次。上下游九个板块中，七个板块存货周转率下降，仅两个板块上升，存货周转率下降反映库存积压增多，产品销售困难。

由上可知，SW煤炭开采、SW汽车整车和SW白色家电存货周转率较高；SW房地产开发存货周转率一直处于最低位置，反映了房地产板块存货量大，占用资金较多，这与房地产板块的行业特点有关。存货周转率增长的板块只有SW白色家电和SW房地产开发，其他板块均有所下降。其中SW煤炭开采存货周转率降幅最大，主要受营业收入大幅下降影响，数据显示2015年前三季度SW煤炭开采板块营业收入大幅下降24.44%，而存货同比仅下降10.7%。

4.2应收账款周转率对比

2015年前三季度，SW钢铁应收账款周转率为15.92次，同比下降10.46次，在上下游板块中应收账款周转率仍然最高，但已连续四年大幅下降。其他板块应收账款周转率，SW煤炭开采4.77次，同比下降2.07次；SW水泥制造7.13次，同比下降1.45次；SW通用机械1.67次，同比下降0.28次；SW金属制品3.29次，同比下降0.47次；SW专用设备1.16次，同比下降0.29次；SW汽车整车10.11次，同比下降2.82次；SW白色家电9.08次，同比下降2.44次；SW房地产开发12.04次，同比增长0.28次。

由上可知，各板块应收账款周转率普遍下降，九个板块中只有SW房地产开发同比略有提高，反映上下游板块回款速度普遍有所下降。SW钢铁应收账款周转率远高于其他板块，说明以往SW钢铁应收账款控制较好，主要得益于钢铁企业长期以来对应收账款的严格控制以及先款后货的销售结算方式。但近年来SW钢铁应收账款周转率急剧下滑，钢铁行业长期坚持的先款后货原则受到挑战，应收账款规模不断扩大已成趋势，应当引起警戒。SW金属制品、SW通用机械和SW专用设备应收账款周转率较低，一直处于最低位置。

4.3总资产周转率对比

总资产周转率是指企业一定时期内营业收入与平均资产总额的比率，反映了企业全部资产的管理质量和利用效率。

2015年前三季度，SW钢铁总资产周转率0.48次，同比下降0.18次。相关板块中，SW煤炭开采总资产周转率0.26次，同比下降0.10次；SW水泥制造0.70次，同比下降0.07次；SW通用机械0.31次，同比下降0.04次；SW专用设备0.28次，同比下降0.07次；SW金属制品0.49次，同比下降0.13次；SW白色家电0.72次，同比下降0.14次；SW房地产开发0.16次，同比提高0.02次；SW汽车整车总资产周转率0.82次，同比下降0.09次。九个相关板块中，八个板块总资产周转率下降，主要是受营业收入普遍下滑影响，只有SW房地产开发板块总资产周转率略微增长。

SW白色家电和SW汽车整车总资产周转率处于领先位置，高于其他板块；SW钢铁处于中上等水平，仅低于SW白色家电、SW汽车整车和SW金属制品，高于其他板块；SW房地产开发最低，与其他板块差距较大。

在运营能力存货周转率、应收账款周转率、总资产周转率三个指标对比中，均是七到八个板块同比回落，反映运营能力下滑在各行业板块中存在普遍性。SW钢铁应收账款周转率远高于其他板块，存货周转率和总资产周转率均处于中上等水平，说明SW钢铁在控制存货和应收账款方面以及资产管理等方面具有一定优势，运营能力在上下游板块中相对较强，处于领先水平，但也应该看到，近两年SW钢铁存货周转率和应收账款周转率明显下降，企业对存货及应收账款风险应高度警惕。 （王贺彬）